「具正當商業目的消息傳遞人」與「偶然聽聞的消息受領人」之內線交易責任

◎王知行

壹、前言：內線交易行為主體

按依證券交易法第157條之1，內線交易之行為主體可為：「一、該公司之董事、監察人、經理人及依公司法第二十七條第一項規定受指定代表行使職務之自然人。二、持有該公司之股份超過百分之十之股東。三、基於職業或控制關係獲悉消息之人。四、喪失前三款身分後，未滿六個月者。五、從前四款所列之人獲悉消息之人。」其中，第五款是立法時參考美國判例所建立之「消息傳遞理論」而訂立。 一般而言，處於資訊優勢地位的人，在交易時「單純沈默」，並不會構成詐欺；但對內線交易而言，若認「消息受領人」從「消息提供人」處取得優勢資訊，均可直接利用而與不知情的第三人進行交易，恐非事理之平。因此，美國法乃於判例中發展出三種理論，以下依判例時間順序加以介紹：

一、平等取得資訊理論

事實：TGS公司在加拿大挖掘了高質量礦產，卻仍對外宣稱該礦產仍具有高度不確定性。而在該公司在日後才正式對外宣告挖掘礦產，但在這之前，TGS公司董事、秘書、工程師等全部都買了TGS股票。

法院（1968年SEC v. Texas Gulf Sulphur Co.）：儘管公司職員對於大眾並無揭露資訊的義務，但內線交易詐欺之禁止，係在確保所有投資人均可平等取得重大資訊，且所有投資人均是立足於相同市場風險下與他人進行交易，故渠等在資訊揭露前不得進行交易。此即「公開否則戒絕交易」之原理。

二、忠實義務理論

事實：Dirks為證券分析專家，某日EFA公司已離職員工，告訴他EFA公司資產被高估作假，Dirks利用此消息與客戶討論，而其中有些客戶藉此賣出股份。

法院（1983年Dirks v. SEC）：內線消息傳遞責任成立的要件有二：內部人傳遞消息受有直接或間接「個人利益」因而違反對股東之忠實義務，例如內部人缺乏正當商業目的而洩漏消息；以及消息受領人明知或可得而知內部人違反忠實義務。本案中，EFA離職員工透露消息給Dirks並未違反對股東之忠實義務，因此，Dirks並不會繼受內部人公開否則戒絕交易的義務。

三、私取理論 （註：此說有認為是在補充忠實義務理論，而非互斥）

事實：A公司欲收購B公司，而O’Hagan擔任合夥人的法律事務所承辦此案，其因而間接得知此收購消息，而購入B公司股份。

法院（1997年United States v. O’Hagan）：私取理論乃係指，私自取用「消息提供者」資訊而購買或賣出股票者，違反對「消息來源」的義務，而構成內線交易。

貳、釋例

A上市公司已成功開發數項新產品，即將進行量產上市；正當A公司總經理甲向董事長乙報告量產環節時，A公司之外聘清潔人員丙，於打掃時無意間聽到此消息，但丙也僅隱約聽到「量產」、「上市」等字眼，對具體內容並不清楚，但其仍抱持姑且一試的心態買入A公司股票。另外，為向銀行貸款增建廠房以進行量產，A公司財務長丁將相關資料提交給銀行承辦人員戊，戊認為A公司產品量產後必將大賣而有豐厚利潤，故買入大量A公司股票。

試問：
（一）丙是否構成內線交易？
（二）丁是否構成內線交易？是否須與戊負連帶賠償責任？

參、「消息受領人」偶然聽聞之內線交易責任

一、問題意識

上面釋例中的丙，是在打掃時無意聽見而購入股票，是否是屬違反「實際知悉發行股票公司有重大影響其股票價格之消息時，在該消息明確後，未公開前或公開後十八小時內，不得對該公司之上市或在證券商營業處所買賣之股票或其他具有股權性質之有價證券，自行或以他人名義買入或賣出」之規定？

二、法院見解：丙尚非「實係知悉」，不構成內線交易

高等法院104年金上訴字第53號刑事判決：「證券交易法第157條之1...... 所謂『實際知悉發行股票公司有重大影響股票價格之消息』，係指知悉『在某特定時間內必成為事實之重大影響股票價格之消息』而言，被告雖有上開於禁止內線交易期間內買賣建興公司股票之行為，惟其係屬上開規定第1項第5款規範內部人身分之自公司內部人獲悉消息之人，故其尚須構成有自證人陳Ｏ中實際知悉建興公司本件上揭重大影響其股票價格之消息，始足成立該條規範之內線交易罪。本件內線交易案情既然涉及公司併購，衡諸交易常情及商場實務，企業併購並非絕對必然成立......證券交易法第157條之1第1項第5款之消息受領人，如自同條項第1款至第4款之內部人得知公司併購之消息，至少消息受領人須獲悉其所受領之企業併購訊息係屬『在某特定時間內必成為事實』之重大消息，始屬明確，而可認消息受領人實際知悉該重大消息，否則市場上企業併購之傳言時有所聞，然成功完成公司併購者幾希矣，如非因具內部人身分或自內部人處實際知悉併購案之確實性，消息受領者一概落入證券交易法第157條之1所規範之內線交易禁止範疇，不免牽連過廣，亦無助於市場交易之健全。......被告偶然自陳Ｏ中處聽聞「合併或收購建興」、「開會」之籠統且片段之談話內容，顯未含本件併購案之重大消息其他具體內容，被告亦無從向陳Ｏ中進一步求證該併購案真實性之機會，亦無其他佐證可供憑認被告獲悉「開會」之目的、內容等足以供消息受領者判斷併購案進行之時點究竟係前置評估程序或已達後端收購作業，稽之本案並無其餘積極證據可證被告已實際知悉光寶公司併購建興公司此一消息將於某特定時間點必然成為事實，難認被告已實際知悉該併購案件之重大消息，公訴意旨以被告知悉此等籠統不明之隻字片語，即驟認其已實際知悉光寶公司併建興公司之重大消息，稍嫌速斷。...... 綜上所述，本件被告固有上開於102年1月30日，因偶然聽聞陳O中於電話中談及『合併或收購建興』、『開會』之內容，隨後買入建興公司股票之情，然因起訴書所載被告所聽聞之內容過於片段、籠統，未臻明確，被告自亦無從該當實際知悉該重大消息，縱其有於上開建興公司股票禁止內線交易期間內買入、賣出股票之行為，惟其交易行為仍不足認有侵害證券市場投資之公平性可言，故被告自不構成違反證券交易法第157條之1第1項第5款之內線交易罪，是揆諸上揭說明，本件不能證明被告犯罪，自應為無罪判決之諭知。」

三、學說見解（張心悌教授）

從此種案例（消息受領人偶然聽聞重大消息），可看出「平等取得資訊理論」打擊範圍過廣的缺陷。若依忠實義務理論，須內部人傳遞消息受有直接或間接「個人利益」因而違反對股東之忠實義務，且消息受領人明知或可得而知內部人違反忠實義務，始會構成內線交易；而在上開釋例中，總經理甲僅是履行職務向董事長乙進行報告，而不是為個人利益傳遞消息，並未違反忠實義務，因而消息受領人自然也跟著不會受到內線交易的規制。

肆、「消息傳遞人」具有正當商業目的之內線交易責任

一、問題意識

按證券交易法第157條之1第4項規定：「第一項第五款之人，對於前項損害賠償，應與第一項第一款至第四款提供消息之人，負連帶賠償責任。但第一項第一款至第四款提供消息之人有正當理由相信消息已公開者，不負賠償責任。」 而在釋例中的財務長丁，為了融資必要，而將資訊交給銀行承辦人員戊，戊卻加以利用並於消息公開前購入A公司股票，構成內線交易。則依上開條項，丁是否也要一併與戊負連帶責任？

二、學說見解（賴英照教授）

本釋例中之丁，若依美國忠實義務理論，由於丁是具有正當商業目的而傳遞消息給戊，並未違反忠實義務，因而消息提供人丁，並不須負連帶賠償責任。

而在我國法下，內線交易之賠償責任，並非契約責任，而是類似侵權責任（蓋內線交易的請求權人，並不限於與行為人交易之人，而及於所有當日善意從事相反買賣之人）。既然類似侵權責任，除法律有另外明定外，自以有故意或過失為前提，始負賠償責任。故證券交易法第157條之1第4項，應限縮解釋為：消息提供人違法或非因職務需要，而揭露訊息時，始與消息受領人負連帶賠償責任。

伍、參考資料

1.賴英照，消息提供人的連帶賠償責任，月旦法學教室第104期，2011年5月第22~23頁。
2.張心悌，消息受領人偶然聽聞之內線交易責任——兼評臺灣高等法院104年度金上訴字第53號刑事判決，月旦裁判時報第49期，2016年7月，第30~37頁。